"信托：芳香四溢的香饽饽"，这是2007年多家媒体中都曾赫然出现的标题。实际上，随着信托 "新办法"的颁布实施，信托公司在政策要求和内在动力上都存在着重组的冲动，金融企业和一些大型企业也存在着利用信托公司进行跨行业混业经营的需求。因此，与以往信托公司重组不同的是，信托制度在信托公司重组中被广泛利用。
　　信托公司全面启动"换血工程"
　　据2007年不完全统计，有明确股权变动信息的信托公司已达20家以上，大体分为以下三类：
　　中资金融机构收购信托公司。被中资金融机构相中已经或者正在洽商收购的信托公司有7家，分别是湖北信托、中诚信托、中融信托、陕国投、北方信托、新疆国投和浙江国投。
　　外资金融机构参股收购信托公司。 "新政"实施 以来，外资进入信托股权变得异常的活跃，在这一轮并购潮中，信托牌照成为外资买家眼中颇为稀缺的资源，多家外资机构都在与信托公司进行频繁的接触，寻求合作机会。已经完成或正在进行谈判的信托公司有十余家。
　　实业企业入股信托公司。在信托公司股权重组的过程中，不少有实力的实业企业、上市公司或控股公司也积极参与信托公司股权的整合，实业企业或控股公司入股以及洽商入股的信托公司至少有10家。
　　信托公司股权重组的动因分析
　　宏观原因：
　　*国民财富规模和结构全面重塑。随着房市和股市的火暴，以及银行存款实际负利率的持续，中国百姓为抵御通货膨胀和追求财富增长，对理财产品的需求日益高涨，信托业面临着前所未有的发展机遇。
　　*新政框架下信托公司定位清晰。信托公司作为唯一一个可以投资于货币市场、资本市场和产业市场的金融机构，在资产管理业务方面具有得天独厚的竞争优势。中美前12家信托公司比较，美国信托公司平均资产规模是中国的21.39倍，平均ROE和ROA分别是中国的1.58倍和0.95倍。可以说中国信托业刚刚处在起步发展阶段，增长空间和发展前景十分乐观。
　　*入世承诺。伴随我国金融业对外开放的全面展开和不断深化，增加利润来源、增强核心竞争力等多重压力迫使中资金融机构必须走出传统的经营模式，加快业务创新的步伐。随着监管政策限制的日益松动，国内金融机构综合经营的步伐显著加快。特别是对商业银行来说，通过参控股信托机构，可以使其全面整合资产证券化、本外币理财、企业年金以及不良资产处置信托等创新业务，这将大大拓展银行的业务空间，提升其竞争力。对外资机构而言，则是其进军中国市场的最佳平台和切入点。"新政"鼓励引导信托公司对金融类公司进行股权投资，这为外资机构通过进入信托公司逐渐构建金融控股平台打通了渠道。外资机构可以顺利通过信托公司间接控股基金公司、证券公司乃至商业银行等其他金融机构。
　　微观原因：
　　*创新业务资格的基本"门槛"。主管部门对资产证券化业务资格机构、信托机构一致规定的最低注册资金的门槛要求，这就使信托公司要开展这类业务，必须在资本上满足最低要求。
　　此外，银监会发布《关于信托投资公司开展集合资金信托业务创新试点有关问题的通知》规定了相应的资格要求：除其他规定外，还规定其财务报表中净资产项在提足各项损失准备后不得少于3亿元人民币，并且要求公司具有较好的流动性。对于资本金较小的信托公司而言，增资扩股是达到创新资格要求的必然选择。
　　* 借助外力提升自身"软实力"。 外资机构大多都有综合经营背景，业务领域涉及银行、证券、保险、投资及理财等多个方面，在资本、人才、管理、产品和市场拓展等各方面具有中资机构不可比拟的优势。信托公司引入外方资本，在充足资本金的同时，更应注重引进其先进的投资管理经验，从而提升自身的综合竞争力。另外，可以增强信托公司的市场辐射能力，产生增加客户资源的效应。
　　*实业企业构建产、融结合经营模式。实业企业入股信托公司，一方面是看中了信托公司的投资功能，信托公司扮演为股东融资的角色，更重要的是担当了实业企业所不能的投资角色；另一方面，实业企业进军金融业，分享到资本市场 所带来的巨大收益。
　　发展路径各有选择
　　2007年3月1日中国银监会下发"关于信托公司过渡期有关问题的通知"。鼓励信托公司按《新办法》全面开展信托业务，开发新的信托产品与业务创新。对于个别规范困难的公司，银监会将采取收购或兼并的方式完成公司重组；或信托业务按有关办法进行托管，固有业务进行清理、分立、剥离和转制等方式，推动该类公司的转型。对于在过渡期结束前仍不能达到《新办法》要求标准的信托公司，银监会将依据有关法律法规责令其停业规范，若在停业期内仍不能达标的公司，将依据有关规定实施市场退出。
　　上述通知内容明确无误的告诉我们，一场市场化原则为主导的行业"洗牌"即将拉开帷幕。信托业的重新定位以及不同信托公司对政策趋势的不同判断和今后发展路径的不同选择，都将促进信托业内部的两极分化，信托业将进入收购、重组高峰期。
　　自有业务的压缩使部分信托公司被迫出局
　　信托新规将对信托公司的自营业务进行全面规范，对投资业务的规定尤其严格，如规定信托公司自有资金不得进行实业投资，以充分保证资产的流动性。《新办法》要求信托公司在3年的过渡期间内尽量压缩自营业务，在2007年底前自营贷款业务占净资本的比例须降至70%以下，实业投资、回购、拆借和担保余额在2006年底的基础上下降30%。
　　对于相当部分信托公司而言，自营业务收入长期占总收入的60%～70%，相当部分信托公司都是两条腿走路，需要通过实业投资获取利润，以丰补欠。部份公司回归信托源业务的目标任重道远，有些信托公司在原"一法两规"框架下，不仅没有在5年多的时间中逐渐增加信托主业的比重，甚至与这一目标渐行渐远，南辕北辙。此类公司，停止实业投资甚至将使其难以支撑日常开支，更谈不上发展资金的储备，少数信托公司已陷入发展困境，在转型中，可能发生多米诺骨牌效应，一蹶不振，被迫出局。
　　贷款业务的压缩是对传统信托业务模式的颠覆
　　信托业务中贷款运用方式被严格限制，对多数信托公司的业务模式而言是颠覆性的。超过70%的信托公司，全部信托业务的70～80%均为贷款运用方式，利息收入或以管理佣金为名的变相利息收入是目前多数信托公司的核心利润来源。
　　限制和压缩科技含量低、竞争力差但操作简便的贷款业务，同时意味着鼓励和引导信托公司开展附加值高、交易结构复杂、个性化特征明显的信托股权投资业务以及规模性的资产管理业务。如私募股权投资基金业务、REITs、产业投资基金业务、年金基金业务、资产证券化业务等，而这类创新业务和新的盈利模式对部分信托公司而言都是在短期内是难以达到的。
　　合格投资者的引入可能导致部分信托公司存量客户严重流失
　　新政引入合格投资者的目的是为了淘汰无风险承担能力的中小投资人，将投资者定位于机构投资者和富人阶层，但我国贫富差距大，100万元的投资标准有可能对于上海、广东、北京等东部地区、发达省市而言并非难事，而那些中西部地区信托公司的市场环境可能会面临较大的障碍，认真挖掘会有所收获，但毕竟因客观条件制约，总量有限的高端客户、机构客户相对可支撑业务收入的需求来说，无疑是杯水车薪。
　　高端合格投资者的稀缺和原有中低端客户不断的流失，可能导致少数公司集合资金信托业务停顿，长此以往，少数公司将难以为继。
　　异地业务的放开压缩部分信托公司市场份额
　　过去信托市场是封闭割据的局面，信托公司大多只能在省内经营，市场缺乏选择性和竞争性。一旦异地业务全面放开，一些市场化程度较高、竞争实力较强的信托公司就会强势进入，在全国范围内"攻城掠地"、"跑马占地"。所以对较为弱小的公司来说，异地业务的放开极可能意味着面临尴尬的局面：外边的市场没有扩大；原有的市场却被压缩、丢失了。
　　这将使强者恒强，同业间的购并和重组成为必然。新办法出台实施后的2－3年内，经过重新定位和组合后，那些真正具有核心竞争力，有品牌、讲诚信的信托公司将会脱颖而出，迅速做大做强，而一部分信托公司将有可能被淘汰出信托市场。
　　信托盈利仍在"靠天吃饭"
　　热点驱导仍占主流，创新业务起步艰难
　　从2007年产品的资金运用方式来看，以集合类产品为例，贷款类信托产品为74个，资金规模62.68亿元，分别占上半年全部集合信托产品的26.4%和15.3%，表面似乎业务转型迅速，实际上信托公司开展的诸多创新业务总量而言几乎没有明显增长。
　　名列榜首的是证券投资类信托产品，数量为178个，资金规模293.7亿元，分别占2007年上半年全部集合信托产品的63.6%和71.9%，与2006年同期相比，分别提高46.4和62.0个百分点。证券投资类产品比重大幅增长，其他资金运用方式的比重实际上与2006年同期相比，尤其是银监会鼓励开展的私募股权投资业务、资产证券化业务、年金基金业务、房地产投资基金业务、QDII业务等总量尚没有明显增长，甚至一些业务还呈下滑的状况。基于火爆的股市牛市行情，多家信托公司仍然是延续传统的市场热点驱导的经营思路和模式，甚至是将主流盈利来源建立在 "靠天吃饭"的基础之上。一旦股市行情反转或进入低迷时期的话，则可能贷款类产品的比重再次出现剧烈反弹。因此，现在得出是由于信托公司顺利实现业务转型而致使贷款类信托产品比重迅速下降的结论。
　　扎堆投资证券市场，房地产贷款有所降温
　　从信托产品的投向分布来看，以集合类产品为例，投资于金融市场的信托产品有187个，涉及资金309.0亿元，分别占2007年上半年全部集合信托产品的66.8%和75.6%，投资于房地产市场的信托产品28个，涉及资金34.9亿元，分别占2007年上半年全部集合信托产品的10.0%和8.5%，投资于基础设施(含能源、交通)的信托产品35个，涉及资金32.3亿元，分别占2007年上半年全部信托产品的12.5%和7.9%，投资于工矿企业的信托产品20个，涉及资金26.0亿元，分别占2007年上半年全部信托产品的7.1%和6.4%。
　　以上数据表明，除金融领域外，2007年集合类信托产品投资于其他各领域的产品数量和规模都有不同程度的减少，其中房地产领域降幅最大，其次为基础设施，这说明信托新政对贷款方式的限制对房地产和基础设施这些过分依赖贷款运用方式的信托产品产生了较为明显的影响。此外，中央对房地产业综合调控也是房地产信托产品大幅滑坡的重要原因之一。
　　财富骤增之下风险悄然集聚
　　在股票市场行情持续火暴的形势下，2007年国内市场上的大部分信托产品把目光集中到了证券市场。据不完全统计，在2007年全国信托公司发行的集合资金信托产品中，证券投资类信托产品所募集的资金几乎占到了募集资金总规模的80%。
　　2007年全国信托公司的集合产品高度集中在这一领域，这一方面反映出信托公司目前的盈利模式尚未形成，逐利性仍起主导作用，另一方面反映出信托公司在其他领域的投资方式创新力度不足。由于证券市场行情具有不稳定性，预计2007年全国证券投资类信托计划的净值增长率为5.08%，信托公司迫切需要通过金融创新来实现业绩的多元化增长。
　　在过去的2007年和已经到来的2008年中，信托公司面临的突出难题和困惑仍然是生存与发展、短期利益与长远战略、画饼充饥与入袋为安、可持续盈利模式与"靠天吃饭"之间的关系和矛盾的问题。关注市场热点，把握市场机遇，利用现有资源和优势，实现短、平、快的盈利来源，对现有市场环境和政策环境下的大多数信托公司而言既是现实的选择，更是无奈的选择。
　　创新领域开始不断拓展
　　2007年对信托公司业务创新最具现实性和操作价值的，当首推QDII业务和年金基金业务。
　　"差异化"是信托系QDII的制胜之本
　　2007年上海国信和中信信托两家信托公司首批获得QDII业务资格。但严峻的现实是，信托公司获QDII业务许可证之始，就面对QDII市场激战正酣的残酷现实。几家获得业务资格的信托公司均按兵不动，而中小信托公司由于较高进入门槛，还无法在短期内涉足QDII业务，这种"雷声大，雨点小"现象主要是两大难题困扰信托QDII。
　　信托系QDII产品较高的门槛和相对苛刻的条件限制了信托公司的信心。相形之下，相比银行QDII产品5万元的认购门槛，信托系QDII的门槛是最高的。
　　其次，按照中国银监会和国家外汇局联合颁布《信托公司受托境外理财业务管理暂行办法》规定，信托QDII的投资范围缺少竞争优势。基金系QDII可以100%投向全球股票市场，投资范围最为广泛，最低认购门槛仅有1000元；银行系QDII允许直接投资海外股市的比例为50%。信托QDII则仅局限于长期信用评级至少为投资级以上的外国银行存款，国际公认评级机构评级至少为投资级以上的外国政府债券、国际金融组织债券和外国公司债券；中国政府或者企业在境外发行的债券；国际公认评级机构评级至少为投资级以上的银行票据、大额可转让存单、货币市场基金等货币市场产品。
　　扭转企业年金业务竞争的关键是理财能力
　　劳动和社会保障部日前公布了第二批企业年金基金管理机构名单，24家公司"榜上有名"，而在众多机构之中，信托仅有上海国际信托入围，可见企业年金基金市场竞争的严酷性。表明整体信托业目前尚未进入成熟的稳定发展期，在整个金融体系中的地位、市场形象、行业影响和话语权都还有待加强，与银行和保险公司相比，信托公司无论是在资产规模、内控机制还是行业发展程度都略逊一筹，整体实力和抵御风险的能力仍不占上风，最关键的一点，信托业在过去的"一法两规"框架下，并没有表现出突出的、超强的和令人信服的投资理财能力及资产管理能力。相反，在证券投资市场，与基金管理公司相比，在同一时期内的投资收益率相去甚远。所以年金基金投资管理人资格对信托公司红灯闪烁也就不足为怪了。
　　制度优势凸显整合功能，私募"阳光"尚需缜密操控
　　这两年私募基金在中国金融市场脱颖而出。本质上，私募基金就是金钱信托，是信托产品的一个品种。证券投资基金按照基金募集方式不同分为公募基金与私募基金两种，不论何种投资基金，信托关系均占据实质性地位。由此，要把握私募基金，首先需要把握信托关系。在将私募基金"阳光化"的同时，无疑也为信托向私募基金方向发展提供了相应的实践经验。
　　在2007年颁布实施的信托公司"新办法"中，管理层也明确透露出引导信托公司向私募基金方向发展的意图。因此，在现有法律法规框架下，大力发展以信托公司为主体的私募基金，是使私募基金"阳光化"的一种简洁的方式。实际上，私募基金"阳光化"，最重要的是对私募基金投资管理人资格要求、对投资者人数超过一定数量、管理资产超过一定规模的私募基金实施备案制度、通过银行托管等方式强化基金行政管理服务行业，以及相对完善的信息披露等。而以这些条件衡量，信托公司发行的证券投资信托计划无疑是最"阳光"的私募基金。因而，私募基金必须依托规范的平台有序进行。
　　无论是以上海国投推出的以优先/次级为代表的"海派"证券投资信托模式，还是以深国投推出的以投资管理人为主导的"南派"证券投资信托模式，都借鉴了公募基金在资金托管、账户监督等方面的优点，形成了包括银行、证券公司、信托公司、投资管理人在内的职责明确、相互监督、相互制约的制度和机制，保证了委托人的财产按照信托契约的合理运用。在此基础上，证券投资信托与公募基金的制度差异为自身的发展提供了比较优势。从治理结构来看，证券投资信托对投资管理人的激励约束更加有效。由于自然人投资者规模受到限制，且有一定的最低金额限制，信托人与投资管理人之间关系更加紧密。一方面对投资管理人的监督更加严密，另一方面给予投资管理人的激励更加丰厚，这些机制有利于降低投资管理人的道德风险，最大限度地发挥投资管理人的专业能力。
　　由于信托人与投资管理人之间的紧密关系，从契约安排来看，证券投资信托的投资目标更加长期化，相互之间的信任默契使得证券投资信托在确定了投资目标后可以长期持有，不会因为短期的价格波动影响投资收益的最大化。而且证券投资信托通常在契约中设置了必要的封闭期，从制度上保障了这一优势的发挥。从某种程度上讲，证券投资信托在市场非理性的波动中可能会发挥稳定器的作用，避免市场的过度反应。
　　由于私募基金的信息不透明，不规范的私募基金占相当的比例，使私募基金蕴藏了不可忽视的风险。在通过信托平台整合私募基金，使之阳光化的过程中，信托公司需要特别注意防范市场风险和各类潜在风险。（邢成）